（报告出品方/作者：华鑫证券，范益民）

1.1、 综合性海油服务供应商

公司成立于2001年12月，2002年港交所上市，2007年上交所上市。公司由中海油旗 下中海石油南方钻井公司、中海石油北方钻井公司、中海石油地球物理勘探公司、中国 海洋石油测井公司、中海石油技术服务公司等5家公司重组而成，是中国近海最具规模 的油田服务供应商，也是亚洲功能最全、服务链最完整、最具综合性的海上油服公司。

公司主要股东包括中国海洋石油集团有限公司（50.5%），香港中央结算有限公司 （37.9%），中国证券金融股份有限公司，中央汇金资产管理有限责任公司等。实际控 制人是国务院国有资产监督管理委员会。

1.2、 业绩驱动力转向国内

公司2021年前三季度营收达198.8亿元，同比降低7.31%；归母净利润达14.5亿元， 同比减少32.6%。2021年全年公司受到计提固定资产减值20.1亿元影响，归母净利润预 计同比减少约87%-91%。受益于原油价格高于舒适区，2022年海外油服市场预计将进入 复苏期，国内受益于国家能源安全战略下“三桶油”资本支出确定性稳步增加，公司有 望步入盈利弹性释放期。

近几年，中海油集团全面开展降本提质增效行动，向轻资产方向转移，坚持高质量 发展，扎实QHSE风险管理，推动技术产业转型。公司2020年在疫情和行业双重压力下持 续增强成本管控、提高装备运营和技术服务能力带动综合毛利率提升。公司2020年综合 毛利率达23.1%；销售净利率恢复至9.39%；公司2021年前三季度综合毛利率达16.65%， 销售净利率为7.36%。

公司销售费用率和管理费用率相对稳定。其中2017年和2020年财务费用率较大主要 是受人民币对美元等汇率波动影响，导致汇兑损失大幅增加。公司精细化成本管控及降 本增效成果显著，三费费率整体相对稳定。

公司坚持“技术发展”为战略，持续加大关键核心技术攻关力度，加快自主技术产 品产业化进程，并力促研发成果向生产力转化。2020年，公司研发费用达到7.69亿元， 较上年同期增长3.07%。

1.3、 深耕海上油气开发四十年，产业链完善

公司业务包括油田技术服务、钻井、物探与勘查、船舶服务四大板块，覆盖油气田 勘探、开发、生产全过程。公司深耕油服行业四十载，以钻井服务板块、油田技术服务 板块、船舶服务板块、物探勘察服务板块四大主营业务为主导，提供一体化服务链条。 公司占据了中国近海油田技术服务市场大部分份额，并向海外区域延伸至亚太、中东、 远东、欧洲、美洲和非洲等地区和国家。主要客户有中海油、中石油、中石化、丹文能 源、英国超准、埃尼、哈斯基、洛克石油等多家油公司提供一体化服务。

2013年以来，在轻资产重技术战略指引下，公司板块业务盈利结构发生变化。公司 2020年全年营收达到290亿，其中油田技术服务收入133亿，钻井服务收入115亿，二者 营业收入占比达85.6%。重技术的油田技术服务板块自2018年起营收占比稳健提升， 2020年占比提升至46.1%，钻井服务板块营收占比逐年下降至39.6%。油田技术服务板块逐渐成为公司主要的盈利贡献点。

2.1、 双管齐下，提升油技服务天花板

油田技术服务板块覆盖油气田开发、勘探、生产全过程。公司是中国近海油田技术 服务的主要供应商，拥有30多年的海洋油田技术服务和20多年的陆地油田技术服务经验。 公司通过科技研发的持续投入、先进的技术设备和优秀的管理队伍为客户提供完整的油 田技术服务，包括但不限于测井、钻完井液、定向井、固井、完井、修井、油田增产等 专业服务，同时占有中国近海油田技术服务市场大部分的份额。

油田技术服务板块成本控制显著，2017-2020年油田技术服务板块折旧占总成本比 例最低；钻井服务板块、物探采集和工程勘察服务折旧成本最高，总比例近70%。油田 技术服务板块相较其他业务板块而言，属于轻资产业务。结合近几年公司采取重技术战 略部署，具有技术附加价值的油田技术服务板块能够有效抵御周期波动风险。

公司2013-2020年营业收入由280亿元提升至290亿元，复合增速0.50%；而油田技术 服务业务营收从66.4亿元增长至133亿元，复合增速为10.5%。2020年受到疫情影响，油 田技术服务营收同比降低13.0%至133亿元；2021年上半年油技实现营收60.3亿元，主要 业务线作业量受到不同程度的变动，相较去年同期基本持平。公司油田服务业务毛利率 自2016年触底后逐步回升，在疫情影响下2020年毛利率仍同比提高2.40pct至28.8%，竞 争优势显现。

2.2、 背靠中海油，受益国内海上油气开发

公司背靠中海油，2016年以来，公司70%以上的收入来自中海油，因此公司营收与 中海油资本支出息息相关，同步性较好。

2015年以来，公司油田技术业务营收中，与中海油关联收入比重在84%以上，具有 强关联性，因此中海油资本支出将决定油技板块营收。在能源安全战略的指引下，中海 油积极响应并制定“七年行动计划”，持续加大勘探开发力度，将为公司油技板块提供 强有力的支撑。中海油预计2021年实际资本支出为约900亿元，并制定2022年的资本支 出规划为900亿-1000亿元。

2.3、 重视研发，掌握核心技术

公司加大研发支出，突破技术封锁和垄断，助力市场开拓，增强公司核心竞争力。 公司2020年获得授权专利84项，其中发明专利38件，推动商业化进程持续加速，加上公司降低生产服务成本和管理成本，公司盈利能力显著提升。

公司2017-2020年研发支出从6.25亿元提升至13.1亿元，复合增长率达28.0%，研发 投入占总支出比例从3.54%稳步增长至5.2%；石化油服2017-2020年研发支出从5.18亿元 提高至9.97亿元，复合增长率达24.4%。对比看，公司研发投入占总支出比例高于石化 油服。

公司加大研发投入的同时兼顾科研产出，其中自主研发的核心技术有旋转导向钻井 系统Welleader和随钻测井系统Drilog®两项技术打破国外垄断，并在渤海和陆地多个油 田成功应用，成为中国第一家、全球第四家同时拥有这两项技术的公司。Welleader系 统可以完成复杂的定向钻井，可大大缩短建井周期，降低钻井成本。同时可与Drilog® 随钻测井系统组合实现精准的地质导向功能。Drilog®系统由地面系统和井下仪器组成， 井下仪器与地面系统具备双向信息通讯功能，可实现井下信息的实时上传及地面指令下 传。采用（WITS/WITSML）数据格式实现远程传输，可将井场作业数据实时传输到公司 基地，并连接到公司的实时专家决策系统（RTC）。

2020年以来，公司自研“D W”工具首次完成高造斜率水平井作业，创下了作业井 深、井温、造斜率三项纪录。“D W”设备的出现扩大公司服务范围，打破国外技术垄 断，增强全球竞争力。公司自研大直径旋转井壁仪器在国内海域作业成功；自有技术装备完成表层喷射钻进作业，实现深水喷射零突破；完成国内首套深水固井水合物分解预 测评价软件的开发；在水平井完井射孔圆作业中应用的7英寸定向射孔枪作业技术填补 了国内技术空白；自研9-5/8”套管一次多层砾石充填完井工具完成渤海高难度作业， 大幅提升作业时效;自主研发的随钻高速率脉冲器(HSVP)首次完成海上应用；自主研制 的深水水泥头应用成功；自主研发的随钻四极子声波成像测井仪首次完成海上应用。

公司的技术服务能力得到国际客户的广泛认可。2020年，公司在亚洲承担的浅滩项 目第一批次两口井作业顺利完成，标志浅滩泥浆服务首秀告捷；获得了新客户的固井业 务授标函；获得亚洲区块新一轮电缆测井服务合同; 中标亚洲固井钻完井液一体化服务 合同和两年固井服务合同。（报告来源：未来智库）

3.1、 公司拥有一流的钻井装备

公司是中国最大的海上钻井承包商，也是国际知名钻井承包商之一。主要提供自升 式钻井平台、半潜式钻井平台、模块钻机、陆地钻机等相关钻完井服务。其中最主要应 用的是自升式钻井平台和半潜式钻井平台。钻井平台设备全部持有ABS/DNV/CCS船籍证 书，配备先进的顶部驱动装置、大功率柴油机、泥浆泵和振动筛等一流的钻井装备。

公司拥有丰富的海上钻井作业以及高温高压井作业经验，可为客户提供作业水深 15-10000英尺、钻井深度15000-30000英尺的钻探服务。除中国海域外，公司钻井平台 分布在东南亚、墨西哥、中东和欧洲等海外区域，装备作业能力和人员技术水平得到国 内外客户的一致认可。

钻井服务板块拓展海外业务，提升国际竞争力。截止到2021年上半年，公司共运营、 管理56座平台(包括43座自升式钻井平台、13座半潜式钻井平台)，其中28座在中国海域 作业，7座在北美、东南亚等国际海域作业。公司在全球取得了多个大型钻井服务合同， 装备使用率和作业量均有显著提升。

3.2、 平台利用率有望提升，日费率提升空间大

受疫情和油价大幅波动的影响，公司采取降本增效一系列措施抵御油价风险，钻井 平台数量稳步提升。公司2020年钻井服务业务营收同比增长5.44%至115亿元。2021年上 半年受全球疫情持续和市场订单延期影响，钻井平台整体作业量有所下降，钻井业务收 入43.5亿元，同比下降29.5%。

钻井服务利润弹性大，平台利用率与日费率具提升潜力。由于全球上游勘探开发投 入缩减，油服市场受到冲击，2020年钻井作业量下降，日历天使用率达到71.6%，同比 减少6.9pct；日费率达到9.5万/美元，同比增加1.1%，其中半潜式钻井平台增长8.1%。 随着全球疫情的控制及经济的复苏，平台使用率有望提升，日费率也将有望进入上升通 道并带动公司盈利能力再上台阶。

4.1、 油价上行，全球海上油气复苏在即

最近五年全球油价整体处于宽幅震荡阶段。其中2020年上半年受到疫情影响油价大 幅下跌，随后保持持续增长态势。受益于欧佩克达成深化减产以及俄罗斯同意减产计划 等政策，四季度以来国际油价整体震荡上涨并再创新高。油价回暖有望提升油公司资本 开支积极性，从而带动油服行业回暖。

钻井平台包括半潜式平台和自升式平台，其利用率反映海上油气景气度。自2016年 以来，半潜式及自升式平台利用率均处于上升周期。而利用率的提升并未明显拉动日费 率的上涨，日费率仍在低位徘徊。随着疫情后原油需求的提升，开采活动有望逐步活跃， 全球海洋钻井平台使用率有望继续提升。

从长期看，由于钻井平台利用率的持续提升，日费率也将持续增长。2020年受到疫 情影响，需求减少导致油价上半年处于底部；随着疫情的控制和疫苗的出现，2021年上 半年，全球经济发展趋势逐渐向好，石油需求逐步增强，国际油价呈现震荡上升态势。 自2016年油价触底后，国际石油公司勘探开发投入仍存在一定的滞后性和谨慎性，油服 市场规模复苏缓慢，由于全球疫情持续影响，导致作业启动推迟进而引起装备作业量、 使用率同比有一定幅度下降。

据Spears&Associates，2016-2019年全球油田服务和装备市场规模逐渐增长；2020 年在油价和疫情的双重压力下，全球油田服务和装备市场规模大幅下滑。此外，据国际 货币基金组织发布的《全球经济展望报告》，由于新冠疫情持续爆发、各国财政支持减 少以及供应瓶颈仍未消退，全球经济增速预计将从2021年的5.9%下降至2022年的4.4%， 预计2023年全球增速放缓至3.8%。

从作业区域看，公司的主要营业收入来自国内市场，2020年国内收入占总营收比重 为74.4%。同时，公司坚持海外市场开拓和战略布局，国际市场的营业收入为74亿元， 同比上升7.2%，占公司当年营业收入的25.6%。2021年上半年，由于境外疫情形势严峻， 公司海外收入有所下滑。

中海油预计2022年有13个新项目进行投产，主要包括中国的渤中29-6油田开发、垦 利6-1油田5-1、5-2、6-1区块开发、恩平15-1/10-2/15-2/20-4油田群联合开发和神府 南气田开发，以及海外的圭亚那Liza二期项目等。

4.2、 稳步推进七年行动计划，海上油气潜力待释放

能源对外依存度不断提升，加大勘探开发力度刻不容缓。2019年我国进口原油5.06 亿吨，同比增长9.57%；我国原油对外依存度达到72.7%，超过国家能源安全70%警戒线； 截止到2019年，天然气进口达到1333亿立方米，同比增长5.79%；天然气对外依存度 43.0%。

落实七年行动计划，保障国家能源安全。由于原油进口主要集中在中东等政治不稳 定地区，自从2016年油价下跌后，对中东地区的进口原油依赖度不降反升。中东地区的 不稳定性进一步提升了我国加大石油勘探开发以保障能源安全的必要性，对此中央对国 内油气勘探开发做出重要批示，要求各企业落实保障国家能源安全战略。2019年5月能 源局要求各级单位将提升油气勘探开发的各项工作落实，不折不扣完成2019-2025七年 行动方案工作要求，三桶油积极响应，加大油气开发力度。

2019年，中海油坚持以“四个革命、一个合作”的能源安全新战略，制定了《关于 中国海油强化国内勘探开发未来“七年行动计划”》。表示到2025年，公司勘探工作量 和探明储量要翻一番。中海油2018-2020年油气净产量分别实现4.75/5.07/5.28亿桶油 当量，2018-2020年年均复合增长率达到3.6%，2022年中海油油气净产量目标为6-6.1亿 桶油当量，比上年增长5.3%-7%。

油价稳步提升，国际石油公司将提高上游油气勘探开发的意愿，带动资本开支的增 加。另一方面，国家要求贯彻落实加大油气勘探开发及保障能源安全提升了国内“三桶 油”加大资本开支的意愿。

中海油桶油成本逐年降低，至2020年已降至26.3美元/桶油当量，实现了六年来成 本持续下降趋势。桶油成本的下降一方面提升了抵御油价波动的能力，另一方面保持较 强的盈利能力有利于资本开支的稳定增长。

随着陆上的油气勘探日趋成熟，新发现的油气藏规模越来越小，相比之下，海上油 气开发潜力更大。据IHS统计，近10年全球新的油气发现有74%的分布在海域，深水占 23%，超深水占36%。从新发现油气的储量规模来看，海洋油气的储量规模远高于陆地； 其中超深水油气平均储量为3.52亿桶当量，是陆上规模的16倍。

我国南海蕴藏着丰富的油气资源，南海油气资源总量达460亿吨油当量，占全国油 气资源总量的1/3，其中深水区油气资源总量占南海油气总资源的70%。以南海东部区域 为例，2019年该区域的石油探明程度约20%，折合约11亿吨，该地区仍有将近50亿吨的 待发现资源量；天然气的探明程度不到10%，仍有近2万亿立方米的待发现资源量。

中海油在2022年将推进油气并举、向气倾斜的策略，稳定渤海、加快南海、推进非 常规；聚焦风险勘探和领域勘探，寻找储量接替区。预计2022年在国内油气产量占比约 69%，海外占比约31%。

中海油七年计划中重点布局南海油气开发：中海油深圳分公司预计投产约12个油气 项目、开发29个新油气田，及动用油气储量近4亿吨，在2025年达到2000万吨的油气产 量目标，与2018年相比，2025年南海东部油田油气产量增长将近1/3；中海油湛江分公 司预计从2020到2025年，每年将投入资本性支出160亿元人民币，年均钻井50口，年均 储量替代率达到130%，预计共14个新项目投产；在天然气勘探部署方面，2022年中海油 将实施南海万亿大气区勘探工程，即以陵水17-2大型深水气田为核心，带动周边气田的 勘探开发；聚焦宝岛21-1气田、莺歌海气田周边滚动勘探等四大关键项目，中海油将持 续加大天然气产量，产量占比将由2021年的21%提升到2025年的35%左右。（报告来源：未来智库）

油田技术服务业务：公司受益于全球海上油服行业回暖，以及国内加大油气勘探开 发力度。依靠中海油资本开支拉动公司进一步打开海外市场，油田技术服务业务由重资 产向轻资产、重技术方向转型。预计公司2021-2023年收入增速为8%/15%/13%，毛利率 分别为24%/26%/27%。

钻井平台业务：钻井服务作业量提升，日费率仍处于底部。在国家能源安全战略和 油价回暖的加持下，国内需求量得到有效保障。同时在轻资产战略的支撑下，公司将充 分利用现有平台利用率，我们预计随着作业量的持续提升改善日费率，钻井服务业务盈 利空间较大。预计2021-2023年收入增速为-10%/30%/16%，毛利率分别为9%/20%/22%。

船舶服务：公司采用工作船 运输合作布局展开服务模式，主要分为近海工作船业 务和运输业务两大类型。得益于公司船舶服务客户群体大部分为国内客户，未来将随着油服作业量增加，船舶服务的收入将稳定提升。预计2021-2023年收入增速为 5%/15%/15%，毛利率分别为5%/8%/8%。

物探与工程勘察服务：受益于海底电缆业务作业量大幅增加，自主研发的成果不断 落地。预计2021-2023年收入增速为20%/20%/20%，毛利率分别为0%/4%/5%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。未来智库 - 官方网站

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